2022年10月13日，步调普尔500指数涉及了3491点的阶段性底部，从此动手了长达两年多的大牛市。2024年2月19日，它创下了6147点的历史新高，而后便所有下调；好意思股其他两大指数（纳斯达克和说念琼斯）的发扬与此类似。磋商到好意思股从最高点下调的幅度仍是达到10%（纳斯达克还要更多少许），所有市集王人在柔和一个问题：这是不是往时两年又四个月的大牛市的终局？抑或是又一次“假摔”，就像2023年7月~10月、2024年4月以及2024年7月出现过的那样？
历史诠释，瞻望顶部就像瞻望底部那样，是倏地有害的行径。我有好几个具备丰富好意思股投资素质的一又友，王人在2024年4月~7月之间觉得“一切仍是到位”，抛售了包括英伟达和苹果在内的全部捏仓。以一个月或三个月为单元，只怕莫得东说念主能“准确”瞻望市集，哪怕是起始进的量化基金也不行。但是，咱们至少不错参议一些更永恒的、更偏基本面的问题，举例底下两个问题：
1.有一家公司，营业收入增速为5%傍边，净利润增速为10%傍边，但是其静态市盈率高达34倍，那么你乐意买入吗？
2.还有一家公司，营业收入增速为12%傍边，净利润增速为15%~18%，但是其静态市盈率高达31倍，那么你乐意买入吗？
3.又有一家公司，营业收入增速为15%傍边，净利润增速为30%~35%，但是其静态市盈率高达45倍，那么你乐意买入吗？
上述三家公司差异是：苹果、微软、奈飞。前两家差异是好意思股市值第一大和第三大的公司，第三家亦然举足轻重的大型科技公司和文娱产业的领头羊。它们的P/E/G显著王人远远高于1.0倍；对它们作念DCF模子，需要相配优容的要求（举例很高的永续增长率和很低的老本成本）技艺得出被低估的论断。这等于在阅历长达28个月的牛市之后，好意思股科技巨头近况的一个缩影。
请堤防，在参议好意思股估值问题时，咱们经常容易被算力产业链牵着鼻子走，堕入“英伟达到底是周期性照旧成长性公司”“到底怎样给博通估值”之类的怪圈。问题在于，算力产业链仅仅好意思股的一小部分，尽管它仍是出生过三家万亿市值公司了（英伟达、台积电、博通）。既然对算力产业链的估值公认是“玄学”，那么不妨将其舍弃，去看一看其他板块。至少在我柔和的互联网行业，扫数优质公司王人未低廉。从横向对比的角度，某些公司稍稍低廉少许，举例谷歌和Meta，但咱们也不成说它们“很低廉”。
回首往时两年多，咱们不难发现，好意思股的大牛市其实是由两个互相不全王人干系的要素共同复旧的：AI和经济。
生成式AI大幅推高了算力产业链，同期推高了险些扫数互联网大厂。关于某些公司，举例英伟达、台积电和微软，它带来了实实在在的收入和利润促进；在更大范畴内，它带来了信心。
好意思国经济比念念象中坚挺得多，投资者期待的衰竭一直莫得到来。2023年7月~10月，市集阅历了漫长的、登高履危的调养，然后一致预期形成了2024年不会有衰竭。好意思国的奢华和职业数据均十分强盛，通货扩展也在一定经由上收敛住了。
从2024年下半年动手，又肖似了第三层要素，即对好意思联储降息的预期——这也将是自从2001年以来，第一个“普遍”的、莫得受到关键外部事件扰动的降息周期。就这么，老本市集迎来了极点生僻的“三位一体”的积极要素：宏不雅经济举座强盛，新科技翻新正在茁壮发展，好意思联储还在降息！你险些不成念念象比这更好的情势了！
就连最近两三年常常出现的国外地缘政事垂危步地，也在给好意思股运输弹药：在一定经由上，好意思股和黄金相似，演出着地缘政事“隐迹所”的扮装。要是你对国外步地相比垂危，但又不是高出垂危，你就有可能把仓位再行兴市集和其他发达市集调治到好意思股。于是咱们多次看到，宇宙任何一个边缘发生风吹草动，迪士尼彩乐园1入口不论谁胜谁负，受益者王人是好意思股。粗一看似乎很不服允，但其实是适当逻辑的。
现时的情况，则与三个月以前大不交流了。领先，好意思联储降息的节拍很可能被打断，致使重返加息轨说念，因为通胀又回来了。大部分好意思国奢华者把通胀列为他们最记念的经济问题，而好意思国到处挑起的商业摩擦只会加重而不是缓解通胀。2023年上半年，好意思股顶着好意思联储加息的压力终局了回转，但是其时的市集估值水平唯一现时的一半多。要是期待中的降息形成了加息，关于那些估值处于历史高点的科技巨头显著尤其不利。
其次，当国外地缘政事垂危到一定地步、冲突某个临界点时，好意思股跟其他风险钞票相似，不是免疫的。就像在一场大型流感的开动阶段，躯壳相比健康的东说念主随机能独善其身，在旁东说念主的烘托下“一枝独秀”；然而跟着流感不休演进，躯壳再健康的东说念主也会生病，唯一病情轻重之分辛劳。好意思股毕竟不是黄金，也不是好意思债，会不可幸免地受到地缘政事风险的影响。现时咱们到没到阿谁临界点？不知所以，不外不错详情的是，离临界点越来越近了。
再次，AI武备竞赛随机仍是进展到了让投资者嗅觉短期内无利可图的地步。2025年，好意思国科技巨头的老本开支（Capex）筹商总和逾越了3000亿好意思元，其中亚马逊为1000亿好意思元，谷歌为750亿好意思元，Meta为600亿~650亿好意思元——其背后最大的推能源无疑是AI算力采购。日益热潮的老本开支，不仅带来了千里重的折旧成本压力，更紧要的是压榨了解放现款流。要知说念，好意思股牛市的一个紧要能源是上市公司捏续不休的分成回购，科技巨头单季度的分成回购金额经常能达到百亿好意思元量级；在算力上多花几百亿，就意味着少给推动返还几百亿。何况2025年毫不是算力开荒的最岑岭，更豪恣的日子还在背面。这关于算力产业链虽然是好音讯，但照旧那句话：算力产业链仅仅好意思股的一小部分。
至于好意思国经济会不会投入衰竭轨说念，反而成了一个没那么紧要的问题。经济周期是客不雅存在的，宇宙上不存在只扩张、不衰竭的经济体，好意思国这种发达经济体尤其不成免俗。2023年莫得发生衰竭，2024年也莫得发生衰竭，2025年上半年能够照旧不会发生衰竭。然而，假定好意思联储重返加息轨说念，同期白宫打着“从简”的旗子拒绝执行财政扩张，那就意味着财政和货币战略的双重紧缩。好意思国经济的基本面到底要强盛到什么地步，技艺承受这种双重紧缩（还有国外商业和地缘政事上的压力）而毫发无伤？我险些无法念念象这种可能性。
我再强调一遍：在职何情况下，瞻望市集底部或顶部王人是倏地有害的行径。然而，知识告诉咱们，老本市集就像钟摆，老是在高出乐不雅和高出悲不雅之间晃动，轮回往返是客不雅轨则。知识还告诉咱们，不论何等优质的钞票，王人有合理的估值，偏离估值核心太远就会不可幸免地产生均值回首的压力。均值回首有可能出现时一个月后、三个月后或者一年后，但在永远总归会出现的。
不管现时有莫得到均值回首的时辰，有少许我是校服的：生成式AI是一次真实的科技翻新，其永远影响力可能大于互联网自己，达到与电力乃至钻木取火同日而论的高度。一件事情在永远篡改一切，和在短期被高估，二者并不矛盾。因为东说念主类社会是波澜式前进的，要是咱们只会单纯的线性外推，就会犯下有时过度乐不雅、有时过度悲不雅的非常。正因为对生成式AI充满信心，是以哪怕我觉得好意思股估值严重偏贵了，在永远我照旧乐不雅的——优质钞票的估值调养回均值以下，是莫大的功德，委果的价值投资者应该接待这少许。
（本文不组成任何投资提议。本文莫得获得文中参议的任何上市公司或非上市公司的任何资助或背书。）
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